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天天新动态:宏观经济稳步恢复 债券为何走出一波牛市?

来源 : 21世纪经济报道    时间:2023-05-11 18:10:47

今年以来宏观经济呈现逐步复苏的态势,但债市债券收益率却下行,呈现债牛的行情。而一般情况下,宏观经济向好,债券收益率应该上行。

Wind数据显示,10年期国债收益率从今年3月初的2.9%左右下行至当前的2.7%左右,债券走出一波牛市。

对于二者的背离,21世纪经济报道记者了解到原因主要有三:一是宏观经济虽然稳步恢复,但由于房地产仍未恢复、居民消费不振,宏观经济复苏的力度存疑;二是虽然宏观经济复苏,但并没有恢复到使货币条件收紧的地步。相反,近期资金面呈现宽松的态势,隔夜利率再度逼近1%;三是在房地产及居民融资需求没有完全恢复的情况下,资金加大了对债券的配置力度。


(资料图)

债券牛市

5月11日,协议存款等利率下调引发“降息”预期,现券期货均明显走强。国债期货全线收涨,10年和5年期主力合约创近9个月收盘新高;银行间主要利率债收益率普遍明显下行,中短券表现更好,10年期国债收益率盘中跌破2.70%关口。

拉长时间看,去年10月10年期国债收益率在2.7%左右,随着疫情防控政策的优化及社会经济秩序的恢复,10年期国债收益率在去年底今年初逐步上行,在1月底达到2.92%的高点。此后进入震荡,但从3月初开始,10年期国债收益率从2.9%开始逐步下行,近期徘徊在2.7%左右,两个多月的时间下行了20BP。短债的下行幅度更大。5月10日,1年期、3年期国债收益率分别徘徊在2.05%、2.34%附近,相比3月初分别下行了27BP、24BP。

值得注意的是,此轮利率下行后,10年期国债收益率已低于MLF利率。央行此前发布的《2020年二季度货币政策执行报告》首度指出,MLF利率作为中期政策利率,是中期市场利率运行的中枢,国债收益率曲线、同业存单等市场利率围绕MLF利率波动。当前10年期国债收益率已低于一年期MLF利率5BP。

债券市场的牛熊,一般不用指数来表示,而是看国债或者国开债收益率。债券收益率越高,债券价格越低,债市走熊。同样,债券收益率下行,意味着债券价格上涨,债市走牛。一般来说,经济形势变好,债市收益率会上行,但如果经济形势变差,债券收益率则会下行。

但当前的情形是宏观经济稳步复苏。国家统计局数据显示,今年一季度国内生产总值284997亿元,按不变价格计算,同比增长4.5%,增速相比上年同期提高1.6个百分点。

4月28日召开的中央政治局会议指出,今年以来经济社会全面恢复常态化运行,宏观政策靠前协同发力,需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力得到缓解,经济增长好于预期,市场需求逐步恢复,经济发展呈现回升向好态势,经济运行实现良好开局。

由于低基数的原因,市场预计二季度经济增速将达到7%以上。中国社科院《经济研究》智库经济形势分析课题组近期发布的报告称,综合考虑我国经济面临的内外部形势以及去年同期基数变化影响,预计二季度我国GDP同比增速有可能达到8%左右,上半年同比有望实现6%以上的增长。

“今年来以宏观企稳回升逻辑看债券的,这轮债券牛市算是踏空了。”沪上某国有大行债券交易员表示。

为何背离?

对于债市走势和基本面的背离,前述国有大行债券交易员表示,市场主要是对中长期增长潜力的担忧,也就是说市场对经济复苏的力度存疑。

在宏观总体偏好的背景下,一些问题也引起市场关注。比如在经济金融数据向好的背景下,物价却十分低迷。国家统计局公布的数据,2023年4月,CPI同比上涨0.1%,涨幅较上月收窄0.6个百分点;PPI同比下降3.6%,降幅较上月扩大1.1个百分点,市场也出现中国经济是否出现通缩的讨论。

再如,中国4月制造业PMI、非制造业PMI和综合PMI产出指数分别为49.2%、56.4%和54.4%,低于上月2.7、1.8和2.6个百分点,三大指数不同程度回落,其中制造业PMI已跌破荣枯线。

华创固收首席分析师周冠南表示,一季度GDP等总量数据大幅改善,但由于经济结构分化的特征持续,地产的销售和投资不佳,市场对于超预期的信贷、消费等数据反应钝化。4月政治局会议对于政策的平稳定调延续,预计短期内经济形势不会出现大的变化,生产缓慢扩张、需求弱修复的环境延续,基本面或难以成为债市交易的主线。

“经济确实在往上走,但地产还在磨底,远没有恢复。此外,经济并没有修复到需要货币条件收紧的地步。只有货币环境收紧,债券收益率才可能上行。”沪上某大型券商债券交易部负责人表示。

Wind数据显示,5月11日DR001在1.09%左右徘徊,DR007在1.76%左右徘徊,低于7天逆回购政策利率24BP,显示银行间市场资金较为充裕。

敦和资管首席经济学家徐小庆表示,居民融资需求对利率的拉动最显著,对高利率的承受力也相对强一些,而制造业的融资需要比较低的利率环境。所以当居民融资需求回落,即使企业的融资需求回升,对利率的拉动都是不明显的,现在就处于这样的状态,居民融资需求的改善还不明显。

央行数据显示,今年一季度人民币贷款增加10.6万亿元,同比多增2.27万亿元。其中,居民中长期贷款(主要是按揭贷款)增加0.94万亿元,相比上年同期少增0.13万亿。

4月数据则总量结构双双走弱。央行5月11日发布的数据显示,4月份人民币贷款增加7188亿元,同比多增649亿元,其中居民部门中长期贷款减少1156亿元。这显示居民部门偿还房贷规模高于新增规模,出现罕见的负增长。究其原因,三年疫情影响之下居民收入预期受到冲击、资产负债表受损,居民部门加杠杆的意愿较低。

周冠南表示,基本面之外,“钱多”作为第二条主线对债市影响更显著。“钱多”主要来自保险公司和银行理财的季节性配置需求放量,以及交易情绪推动基金产品积极买入。此外,银行、保险负债成本下降,以及贷款资金回流存款和理财带来的配债需求增加。

数据显示,近期随着新发放企业贷款加权平均利率下行突破4%,优质企业贷款成本和银行理财出现倒挂。周冠南表示,利率倒挂下部分贷款资金回流至理财和存款,构成债市“有钱”的力量。

理财方面,截至4月底,普益标准口径银行理财总体存续规模为25.51万亿。国盛证券的一份研报称,据此推算4月末银行理财最新存续规模估计为27.37万亿,较3月增加1.34万亿。随着理财规模回升,银行理财增持现券规模大幅上升。4月银行理财净增持现券4059亿元,较3月大幅增加2821亿元。

周冠南认为,短期内“钱多”的环境会延续,但需要关注以下因素:短期贷款资金回流至理财和存款现象较为明显,后续监管态度是否变化较为重要。此外,银行、保险负债成本下降更多是推动配债需求增加的慢变量。

徐小庆认为,债市终究还是要回归基本面,只是短期的配置需求强抑制了收益率的上行,但如果震荡的时间越长,一旦下跌可能幅度就会比较大。当居民信心及居民信贷恢复的时候,投资资金从理财市场转向股票市场,可能引发债市回调。

(文章来源:21世纪经济报道)

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